ITAT，一家服装百货连锁机构，以其强劲的发展势头和诱人的商业模式，获得国际PE巨头中联集团海外投资有限公司、美国摩根士丹利、美国蓝山（中国）资本、美国CITADEL投资集团、美林（亚太）有限公司等股东联合投资。

    ITAT起初宣扬的商业模式为“铁三角模式”：即利用过剩的服装制造企业以及过剩的次商圈闲置物业，与服装生产商和店面业主分享营业收入，其中服装生产商分享销售收入的60％，店面业主分享10%至15%，剩下的25%至30%归ITAT。这种模式使得ITAT其实现所谓的“零货款、零场租”。

    依仗铁三角模式，ITAT试图港股上市，但未果。失败的上市经历，使得上市未果的ITAT不再执着于“铁三角模式”，开始转型“合作经营网上商城”的新路。按照ITAT的说法，“合作经营”是为了将更多门店开进黄金商圈，拓展国际知名品牌；“网上商城”则是为了实现线上线下销售的立体结合，帮助服装生产商过冬。

    ITAT为世人和投资者描绘了美妙的商业模式和强劲的发展势头，但至少存在如下问题：

    首先，ITAT缺乏自主创新能力。ITAT没有自己的设计团队，对产品的掌控力欠缺。而ZARA、GAP等比较成功的模式创新全部都握有产品设计权，有能力对市场造成冲击。

    其次，品牌弱，竞争力差。作为一家轻资产公司，ITAT所拥有的，是它的众多服装品牌。在其自我介绍上，ITAT愿意宣称它是“经营国际时尚品牌服装”，它甚至有专门的资料介绍自己的每个品牌背后拥有怎样丰富的故事及理念。但所谓的国际知名品牌大多是谎言。ITAT在以信誉为代价，打造品牌。

    再次，持续经营能力差。对于绝大多数零售公司，如何处理上、下游供货关系本就是一个相当微妙的问题，何况一家“零货款、零租金”的公司？如果ITAT出现亏损，它那种利益共享的机制就会全面崩溃。这让公司的持续性颇可质疑。

    最后，“无标准”式管理。ITAT的商铺选址、招聘人才、选货等各个环节，均处于“无标准”的状态，ITAT要求每位员工每月递交门店拓展计划，也完全不在乎商铺地址是否偏僻，只在乎是否能接受“零地租”的方式；在上市聆讯之前，ITAT曾要求每个门店再招入50%的员工，以满足ITAT上报的客流量所需要的员工数目；在高速扩张时期，ITAT的大多数店长均是员工直接提拔上去，缺乏经验；同时，糟糕的质量和款式，使得ITAT的会员回头率不到50%，货物大量积压，而积压的货物又用于新店面的开张，从而形成了货物供应上的恶性循环。

    实际情况与ITAT描述的巨大差距震动了资本市场和投资者。ITAT陷入重重质疑：销售数据被夸大、多种商业模式均面临危机、烧钱殆尽、上市未果等等。蓝山中国、摩根士丹利、美林（亚太）等ITAT的投资机构难以抽身。

【律师点评】

    ITAT希望建立的品牌，极力追逐的商业模式创新，到底依凭在什么之上？私募股权投资者在寻找项目时，应有拨开乌云见日出的能力，不被企业所装扮的表象所迷惑。而对目标企业全面、准确的尽职调查是投资成功的基础。通过尽职调查，了解企业的商业模式和管理能力，了解企业目前的运作情况和日后的持续经营能力，而企业的诚信经营和合规经营，更是应着重考察的要点。私募股权投资者应对企业做出全方位估量和判断，以规避投资风险。