专业解读

破产重整，是在企业陷入困境时实现债务调整，保护企业可以继续存续，摆脱困境走向复兴的再建型债务清理制度，是较能体现对各类利益进行综合保护和全方位衡量的制度创新。出售式重整是重整模式的一种，将债务人具有活力的营业事业的全部或主要部分出售让与他人，使之在新的企业中得以继续存续，而以转让所得对价计入企业价值，加上企业未转让遗留财产的清算所得，清偿债务人的一种重整模式。出售式重整的价值在于最大限度地帮助困境企业重获新生，秉持“破产不破业，保事业不保外壳”的理念，另辟他径实现企业涅槃重生。但也有一些企业的外壳是可估的资源，典型的如国内上市公司的壳资源或特殊行业中存在的行政许可资格，这些依凭与企业主体存续而有价值的资质比起企业的运营实业和资产更为贵重，这类出售企业外壳的重整方式可以称之为“反向出售式重整”。两种模式有不同之处，但核心的价值追求完全一致：都是选取债务企业最有重整价值的部分予以留存，将不利于继续存续的剩余部分与之剥离。

出售式重整制度作为破产重整制度项下的新类型，因其独特的优势，在实务中逐渐被一些困境企业选择适用。本文主要从出售式重整制度与其他企业再生制度的比较优势，出售式重整的适用情形和路径分析三个角度，介绍出售式重整制度。

一、出售式重整的比较优势

传统存续型重整存在如效率不高、成本过高、余债责任等问题，相比较存续型重整，出售式重整制度的优势体现在四个方面：

1. 效率优势

对于遇到困境濒临破产的企业而言，时间拖延会进一步降低企业价值，重整的效率则很关键。传统的存续型重整，向法院申请破产重整后需经法院审查同意，法院需要审查债务人是否具备重整原因及重整能力，调查债务人有无重建希望，实践中审查的效率极低。法院审查同意后，还需进一步制定重整计划，而重整计划的通过和批准，均需要法官进行判断，耗时较长。进行重整计划表决时，因不同的利益相关者对企业进行重整的态度不同，表决本身就是各方利益博弈的过程，难免存在时间上的拖延。

出售式重整模式，在将有价值的部分出售后，所得款项直接清偿债务，效率较高。以美国通用公司破产重整为例，从2009年6月申请破产重整，到2010年11月，受让企业新通用公司上市，原通用公司债务清理完毕，全部耗时1年半。

2. 成本优势

传统存续型重整需缴纳的费用包括法院的诉讼费用，债务人财产管理、变价及分配费用，重整过程中的管理人报酬。实际上，一次重整的完成伴随的是高额的成本，导致一些企业因重整成本过高而放弃重整机会，导致企业仍有价值的部分也随着破产而消灭。

而出售式重整制度的成本优势表现在，企业的价值资产出售后，就可以将企业剩余资产出售并将企业的外壳注销，企业有价值的部分在新的实体下存续，原有的企业债权债务清理完毕，重整计划就执行完毕，降低了管理人报酬，也无需花费成本去继续维持原有企业经营，成本整体大幅降低。

3. 确定性优势

存续型重整中待重整企业的资产并不实际变现，而是继续经营，所以债权人在重整计划草案中拟定的分配比例，是模拟计算出的，模拟计算的结果可能不够准确、合理，易引发债 权人争议，导致重整失败。

但出售式重整与破产清算的模式类似，债权人所获得的清偿，是资产出售后的实际价格，而非模拟计算出的结果，因此，这种重整方案更加合理、确定，不易引发争议。

4. 风险优势

传统存续型重整，在重整程序中未按期申报债权的，重整计划执行完毕后仍可以申报债权。这种余债责任条款的设计，最大限度保障债权人利益，但是给重整程序带来隐患。通常公司在制定重整计划时会预留资金用于余债清偿，若预留的较多，可用于企业重整的运营资金势必下降；若预留较少，一旦债权人出现，则由重整后的公司承担清偿责任，企业负担加重。

对于出售式重整来说，困境企业有价值部分出售，出售的款项则可用于偿还债权人，而重整程序的终结也伴随困境企业的注销，困境企业不再有被追诉的主体资格，出售后的资产也不必负担余债责任，不会对新的企业实体经营产生影响。

二、出售式重整的适用情形

出售式重整尽管具有一些制度优势，但并非适用于所有困境企业，需要结合企业实际情况分析，确定是否适用，以实现资产保值的效果。

1. 出售式重整适用的积极条件

困境企业如果要选择出售式重整，首先需要具备的积极条件就是要有优质资产，这是基础条件。如具有先进的生产流水线、高科技产品专利、驰名商标品牌等，优质的资产才能吸引战略投资者参与到重整程序中，实现资产承接与转让价款的匹配。其次，企业的优质资产需要可以整体打包出售。优质资产应具备整体性特征，便于新设公司或第三方企业整体承接优质资产，快速恢复经营能力。第三，优质资产不宜精细估值。如企业的专利产品、优惠政策资产、品牌价值等无形资产，应当按照资产整体进行评估，而非逐个界定资产的评估价值，否则易导致定价不合理、价值未认可的重复评估纠纷。第四，企业优质资产所处行业具有发展前景和机遇。全球经济一体化背景下，产品销量和行业走势会明显受到国内外经济环境的影响，出售式重整能够以较快且便捷的效率获得困境企业和债权人的青睐，亦能提升战略投资者购置优质资产的信心和决心。因此，困境企业所面临行业存在触底反弹的机遇时，出售式重整制度易体现其优势。

2. 出售式重整适用的消极条件

尽管出售式重整相较存续式重整有较多优势，但选择适用时，特别对于有意采取此种方式收购优质资产的投资人来说，应关注以下问题：第一，股东在债务人企业仍存有重大利益时，应慎重实施出售式重整。若股东在业务经营、技术研发、产品销售、融资支持等方面对债务人企业影响较大，一旦债务企业中的优质资产被出售，则原本优质的资产因丧失原始股东的资源而大幅缩水或难以有效运行，不利于收购企业后续的运营，也不利于债权利益保护。如果在此种情形下仍选择出售式重整，应推动股东与战略投资者共同持股新设企业。第二，债权债务关系过于复杂的应谨慎选择出售式重整。如果无法确定普通债权人与债务人企业的债权债务关系的真实性或合理性，债权人基本信息无法查验，或债权人企业与股东或其控股的企业之间有大量关联交易，则可能存在债务人企业股东逃避债务的情形，具有风险且重整计划难以获得法院的认同。

三、出售式重整的路径分析

1. 模式选择

出售债务人企业优质的资产通常有两种模式：资产出售式，即将债务人企业持有的优质资产向受让方整体出让，以资产转让所得清偿债务；股权出售式，即债务人企业以优质资产为基础设立全资子公司，向资产受让方出售子公司的全部股权，以股权转让所得清偿债务。两种模式相比较各有优势，资产出售式重整计划的执行方式比较简单，通过资产整体打包评估转让即可完成，但不足的地方在于因资产所有权会发生变更，相关税费成本可能有所增加；股权出售式重整因需要设立新的子公司，同时资产也转移至子公司中，程序上略显复杂，但优势在于设立子公司可以省却资产转移的税费负担。

2. 资产对接

依照破产法的规定，重整企业的财产和事务由破产管理人管理或在破产管理人监督下由债务人自行管理。为保障债务人企业运营继续进行，同时避免破产管理人因不具备行业经营管理经验而出现重整失误的情况，金融机构可引入具有接管债务人经营行业经验的战略投资者，抓住市场机遇，尽快恢复企业运行。因此，破产管理人可在与金融机构、债权人及战略投资者充分沟通的基础上，依法接管债务人企业的同时，与战略投资者签订《资产托管协议》，将公司的优质资产整体交由战略投资者托管，这样可以实现企业生产不停，市场不丢的效果，为后续重整持续推进奠定基础。

3. 权利过渡

通常金融机构对企业的债权上设定了担保物权。破产法虽然规定重整期间担保物权暂停行使，但金融机构的担保物权始终存在，导致资产所有权无法变更过户，成为优质资产转移和寻找战略投资者承接资产的阻碍。因此，选择出售式重整时，建议多方沟通协商后签署合作协议，分步骤实现债权的转移承接。先由金融机构向战略投资者提供资金支持，约定后置抵押条款；二是战略投资者代替债务人企业向该金融机构偿还不良贷款；三是资产附着的担保物权因战略投资者行使涤除权而消灭；四是债务人企业向战略投资者转移资产；五是战略投资者依约将所购资产抵押给金融机构。这一系列的方案涵盖债务置换和抵押资产转让等多个法律行为，平衡债务承担、资产权属转移和担保物权设定之间的关系，便于债务人企业获得资产转让款清偿债务。