专业解读

摘要：随着我国公司股权结构由“一股独大”逐步走向分散，公司资本来源愈加丰富零散，与之相伴的便是越来越多小股东在公司决策、治理层面寻求更多话语权，在北京市道可特律师事务所争议解决团队近期为客户提供的一起专项法律咨询中，客户便希望运用公司章程所约定的“股东大会选举董事、监事时可实行累积投票制”这一约定，对现有董事会进行换届选举。理论上而言，累积投票制是小股东制约大股东的有效制度设计。然而在实际运用中，由于各公司股权结构存在差异，累积投票制的本身法律保障不完善，实践中运用前置后置程序欠缺等因素，该制度往往流于形式。北京市道可特律师事务所争议解决团队将从实例出发，从累积投票制的法律规定，实践运用现状，对该制度存在的意义以及目前该制度存在的局限性进行分析。

一、累积投票制——小股东的翻盘神器？

累积投票制是指在选举两名及以上董事或监事时，股东所持的每一有表决权的股份拥有与应选董事、监事人数相等的投票权。股东可以将所持股份的全部投票权集中投给一位候选董事，也可以分散投给数位候选董事。参加股东大会的股东所代表的有表决权股份总数与应选人数的乘积为有效投票权总数。

以董事会换届选举为例，假设公司要选5名董事，公司股份共10000股，股东共10人，其中1名大股东持有5100股，即拥有公司51%股份；其他9名股东共计持有4900股，合计拥有公司49%的股份。若按直接投票制度，每一股有一个表决权，则控股51%的大股东就能够使自己推选的5名董事全部当选，其他股东毫无话语权。但若采取累积投票制，表决权的总数就成为10000×5=50000票，控股股东总计拥有的票数为5100*5=25500票，其他9名股东合计拥有4900*5=24500票。根据累积投票制，股东可以集中投票给一个或几个董事候选人，并按所得同意票数多少的排序确定当选董事，因此从理论上来说，其他股东至少可以使自己的2名董事当选，而控股比例超过半数的股东也最多只能选上3名自己的董事。

从理论上来看，与“一股一权”的直接投票制不同，累积投票制实行一股多权和表决权集中行使，增加了小股东代言人进入公司董（监）事会的机会，使得小股东的意见能够在董（监）事会得以表达，有助于优化公司权力结构，防止“一股独大”“内部人控制”等公司治理弊端，从而保护公司整体利益和小股东利益，是小股东制约大股东的有效制度设计。

二、“翻盘神器”下的明争暗斗报

通过公开渠道进行查询，实践中充分利用累积投票制，小股东进行联合，经过精确计算，集中并合理分配投票权，使自己推荐的董事候选人成功当选董事的案例不在少数。但累积投票制下小股东成功翻盘的案例并非屡试不爽，反之，其影响因素颇多，除了公司章程本身的制度设计，公司股权结构的制约，在我国目前对累积投票制的法律规制存在漏洞，法院判例对累积投票制决策结果看法不一的现状下，小股东想利用累积投票制在股东会上成功翻盘实属不易。北京市道可特律师事务所争议解决团队将从以下角度详细分析：

（一）累积投票制度法律框架先天不足

《公司法》赋予我国公司在累积投票问题上极大的自治空间，在累积投票制度的适用条件、选举规则、当选规则层面，法律均未给出明确规定。

适用条件方面，证监会层面的规则明确要求控股股东持股在30%以上的规则需适用累积投票制度，而深交所层面的规则则进行了进一步强调，要求在选举两名董事或监事以上时，需采用累积投票制度，这样就导致了一个问题：二者究竟是并抑或是或的关系？这反应在部分公司的《累积投票实施细则》中就出现了三种情况：规定选举两名以上董事或监事时需进行累积投票；规定控股股东持股30%以上时，选举两名以上董事或监事时需进行累积投票；规定控股股东持股30%以上或选举两名以上董事或监事时需进行累积投票。

选举规则方面，证监会层面的规则并未明确累积投票究竟是适用于差额亦或是等额选举，仅2007年发布的《上市公司监督管理条例（征求意见稿）》中对该问题进行了明确：适用于差额选举；沪深交易所的规则层面则各有不同，深交所仅以“鼓励差额”字眼进行了规定，而上交所则以“建议”的方式给出了监管指导，但事实上，沪深交易所的公司均未明确累积投票制度的适用选举方式，深交所的该表述甚至造成了“可以进行等额选举”的理解。但事实上，就可检索到的监管口径看，深交所曾于一次业务问答中表示，累积投票制度适用于差额选举，监管层在这一问题上的纠结可见一斑。

当选规则方面，证监会的《上市公司监督管理条例（征求意见稿）》中称，以所得选票代表表决权多者当选，而沪深交易所的规则层面则持同一立场。但让人困惑的是，深交所层于2013年以业务问答的形式对这一问题进行了回复，称董监事在累积投票制度下当选需要遵循多数决，并明确了多数决比例的计算方式，这一立场让人困惑。

（二）累积投票制度现实困境

有学者在搜集了2018年至2019年8月底市场上可以搜索到的101份《累积投票制实施条例》并进行整理分析后，发现我国资本市场的累积投票制度存在以下特征。

可以用于等额选举。在我国资本市场的累积投票制中，候选人数量可以等于甚至少于应选席位，这实质上导致累积投票制丧失了制度设计的初衷。

均有多数决要求。对于多数决要求，几乎成为了实施细则的标配。101个样本中，95份实施细则规定了“多数决”要求，而比例计算的分母则多以累积的股份数量为准（91份），仅4份以累积的数量为准。

其余条款。经审查后，我国上市公司的累积投票制度实施细则中，大多数设置了三类条款：投出的表决权数量不得高于手中的表决权数量（无一例外）、选举的人数不得多于拟选出的人数（51份明确规定）、不适用交错董事会（23份进行了明确规定）。还有部分公司在细则中规定：股东投票出的表决权数量不得少于其手中股份数量的整数倍，对累积投票制度的使用又进行了一定的限制。

在这样的章程设计之下，实际大多数公司是在以“累积投票”之名行“非累计投票”之实，并非制度设计者的初衷。

（三）累积投票制度的局限性

在前文所述的法律规制及实践运作的情形下，累积投票制度存在的局限简而言之有以下几点：

1.对公司本身股权结构存在要求——当控股股东持股比例达50%以上时，实施累积投票制近乎失去意义。

2.累积投票制只对差额选举（候选人数多于拟选出人数）有效，等额选举下的累积投票制将流于形式。

3.《公司法》要求股东大会作出决议须经出席会议的股东所持表决权过半数通过，少数股东代言人当选所需表决权成本增加，中小股东实行累积投票制受限。

4.累积投票制缺乏前置程序。《公司法》第一百零二条规定，“单独或者合计持有公司百分之三以上股份的股东，可以在股东大会召开十日前提出临时提案并书面提交董事会……临时提案的内容应当属于股东大会职权范围……”，提名权是选举权的必要前提，但单独或合计持股百分之三以下的股东无权提案。

5.累积投票制缺乏事后保障机制。《公司法》仅对累积投票制度进行董事和监事的选举程序做出了规定，并没有对董事和监事的罢免程序进行规定。控股股东可以通过手中持有的多数股权罢免中小股东选出的董事或监事。

三、中小股东如何有效利用“翻盘神器”

基于上文所述累积投票制在实践运作中存在的诸多局限，中小股东若希望利用“翻盘神器”增强自身话语权，则应在公司章程设计时尽量进行规避相关限制，从而达到自身目的。

（一）章程条款的设计

为了更好的保证中小股东的利益，建议公司在章程中规定“股东大会在选举或者更换二名以上董事或监事时，应当实行累积投票制”，此外公司可以制定累积投票制的实施细则，保证制度的有效执行。但应注意，《公司法》第一百零三条规定，股东大会作出决议，必须经出席会议的股东所持表决权过半数通过。因此在满足累积投票制实施细则的同时，候选人应取得过半数的表决权支持。

（二）精确计算一致行动

在距离选举时间较为充裕的情况下，要精确地计算出为了控制特定数量的董事席位至少需要购买或联合多少股份，从而确定下一步购买股权或者联合其他股东的具体行动计划；

在股东大会投票现场，要精确地计算出既定的表决权数量（包括自己持有的表决权以及联合的表决权）最多能够选举出多少董事席位，从而决定最佳的投票策略。以下计算公式可供参考：

根据美国公司法学者威廉姆斯和康贝尔在20世纪50年代的研究，股东运用以下公式可以计算出欲选举特定董事所需的股份数：X=（Y*N1）/(N2+1)+1，其中X代表股东欲选出特定数额的董事所需的最低股份数；Y代表股东大会上投票的股份总数（与公司已发行的股份总数是两个概念）；N1代表股东欲选出的董事人数；N2代表股东大会应选出的董事总额。如果发生限制表决权或股份间表决权数量不等的情形，应对公式作变通适用。在计算出所需股份数后，中小股东应在股东大会召开前收购或者联合一定数量的股份或者投票委托书。

股东凭借其既定股份数或控制的表决权数可得席位数计算公式为：N1=[（N2+1）*（Y-1）]/S，其中N1代表可得席位数；N2代表股东大会应选出的董事总额；Y代表股东大会上投票的股份总数；S代表股东拥有或控制的既定股份数总和。

中小股东熟练运用以上两个公式后，可以用最低成本保证自身一定程度上的运营决策和监督权。