专业解读

一、新规发布背景

2016年1月9日，证监会发布了《上司公司大股东、董监高减持股份的若干规定》（证监会公告【2016】1号），该规定为本次规定发布之前证监会对于上市公司大股东、董监高减持股份行为的标准性文件。【2016】1号文件实施一年多以来，一方面极大的规范了上市公司大股东、董监高减持股股份的问题，另一方面也存在的诸多不完善之处，引发了诸多问题。例如大股东集中减持规范不够完善，一些大股东通过非集中竞价交易方式，以“过桥减持”的方式规避集中竞价交易的减持数量限制；上市公司非公开发行股份解禁后的减持数量没有限制，导致短期内大量减持股份；对于虽然不是大股东但持有首次公开发行前股份和上市公司非公开发行的股东，在锁定期届满后大幅减持缺乏有针对性的制度规范；有关股东减持的信息披露要求不够完备；市场是存在董监高通过辞职方式，规避减持规则等。

这些无序减持、违规减持等问题，不但严重影响中小股东对公司经营的预期，也对二级市场尤其是对投资者信心造成了负面影响。同时产业资本的大规模减持，不但会令股市承压，不利于股市健康发展，也会给整个宏观经济带来危害，使实体经济面临“失血”风险。

正是在这一背景下，证监会发了《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》（以下简称【2017】9号规定），旨在对于【2016】1号规定进行补充和完善。

二、条款对比分析

就两个规定条款的主要区别，本文整理如下：

通过前述对比列举可以看出本次【2017】9号文件相对于【2016】1号文件来说，主要有如下几方面的变化：

一是扩大了适用范围。将原来的仅规范大股东（即控股股东或持股5%以上的股东）减持行为扩大至其他股东。通过新规定第2条可以看出，上市公司首次公开发行前股份以及上市公司非公开发行股东的行为也纳入了监管范畴。使用范围的扩大，使得监管范畴更加的周延，很好的应对了当前所面临的问题。

二是细化了信息披露规定。本次新规中，除坚持了原来对于信息披露时间的规定外，更加细化了信息披露的内容。规定针对减持计划实施情况，无论是否实施完毕，仍需向证券交易所报告。本次新规加强了事后监管，使得监管的时间跨度更为全面。

三是限制了减持数量。大股东在任意连续90日内，通过竞价交易减持股份的数量不得超过总股本的1%，通过大宗交易减持股份的数量不得超过总股本的2%，合计不得超过3%。

四是进一步防范规避行为。对通过大宗交易的“过桥减持”的，新增受让方在6个月内不得转让的限制，对大股东通过一致行动人分散减持的，明确大股东与其一直行动人的持股合并计算，并共同遵守减持数量限制、公用相关减持额度。

三、新规对市场有何影响？

针对本次【2017】9号文件的规定对于市场带来的影响，道可特律师事务所金融与资本市场团队认为：

首先，从原则上来说新规对于市场的影响是积极正面的。新规很大程度上完善了具体的规则制度，既维护了二级市场的稳定，也关注了市场的流动性，既关注了资本退出渠道的正常与否，也保障了资本形成功能的发挥。本次新规将在很大程度上为市场带来积极导向。

其次，本次新规也不会对于市场流动性带来负面影响。修改后的减持制度将有利于引导产业资本专注实业而非投资领域。实体产业的发展会在很大程度上带动市场的流动性，可以看出，本次新规对于市场流动性以及投资者预期皆是正面积极的。

最后，我们认为本次新规也不会对于中小投资者造成不利影响影响。监管部门之所以对于大股东以及董监高的减持行为进行规制，是基于市场安全性及保护中小投资者权益的角度考虑。本次新规，虽然扩大了规定的适用范围，但仍然是对于非正常流动的市场行为的规制，对非正常市场行为的规制正是对于正常市场行为的保护。完善后的减持制度将进一步引发上市公司股东、董监高规范减持行为，有利于进一步健全上市公司治理，维护证券市场交易秩序，进一步提振市场信心。

针对修改后的减持制度是否会增加创业投资基金的退出成本，不利于支持创业投资基金投早投小？在证监会答记者问中，新闻发言人邓舸指出，为落实《国务院关于促进创业投资持续健康发展的若干意见》的有关要求，在修改完善减持制度时，对创业投资基金的退出问题作出了专门的制度安排。在下一步工作中，将进一步研究创业投资基金所投资企业上市解禁期与上市前投资期限长短反向挂钩机制，对专注于长期投资和价值投资的创业投资基金在市场化退出方面给予必要的政策支持。

本次新规与发布之日起实施，可见监管层面对于新规的肯定和信心。新规的出台是监管层面总结市场情况应对市场变化的结果，积极面对并解决了社会反响强烈的突出问题，既维护二级市场稳定，也关注市场的流动性，总体来说利好与二级市场。【2017】9号新规在实施过程中究竟会对市场产生哪些具体作用，道可特律师事务所将持续予以关注。