道可特研究丨香港SPAC上市咨询文件简析
来源: 道可特律所 时间: 2021-11-08 21:00:42 作者: 国际业务团队
特殊目的收购公司（Special Purpose Acquisition Company,下称“SPAC”），是一种起源于美国的上市融资模式，在欧美市场发展迅速。今年，英国和新加坡也就引入SPAC上市模式发布了征询意见的文件。
香港联合交易所有限公司（下称“联交所”）也于2021年9月17日发布了关于《特殊目的收购公司咨询文件》（下称“《咨询文件》”），就引入SPAC上市融资模式向市场公开征询意见。本文主要从SPAC的上市以及并购交易两个阶段对香港SPAC上市《咨询文件》中的几条重点建议进行分析，并进一步思考引入SPAC上市模式优势以及影响。
一、SPAC上市阶段
在并购交易前的上市阶段，《咨询文件》主要对投资者的专业性、发起人的适合性以及资格提出建议。
1. 投资者的专业性
《咨询文件》中规定，SPAC证券仅限“机构专业投资者”及“个人专业投资者”认购及买卖，散户只有在完成并购交易后，才可买卖。《证券及期货条例》中对于“专业投资者”定义分为“机构专业投资者”和“个人专业投资者”。前者指“获认可的交易所或结算所，获证监会发牌的法团或与证监会注册的机构，获授权的金融机构、保险公司、集体投资计划，经注册的强制性公积金计划以及政府及中央银行。”后者则主要从资金规模上做出限制，即“拥有至少800万港元投资组合的个人，拥有至少4,000万港元总资产的信托法团，拥有至少800万港元投资组合或至少4,000万港元总资产的法团或合伙。”此外，《咨询文件》中还建议，SPAC股份及权证的专业投资者不少于75名，其中机构专业投资者不少于30名。
2. 发起人的适合性以及资格
咨询意见中，特别强调了SPAC发起人的适合性、经验以及诚信。SPAC发起人须具有“资产管理经验且至少连续三个财政年度的平均资产总额至少达80亿港元；或目前或曾经于恒生指数或同等指数成分股的发行人担任高级管理职位（例如首席执行官或首席运营官）。”更为重要的是“至少有一名SPAC发起人必须持有(a)至少10%的发起人股份；以及(b)证券及期货事务监察委员会（证监会）所发出的第6类（就机构融资提供意见）及/或第9类（提供资产管理）牌照。”而且，联交所还建议一但SPAC发起人若有任何重大变动，须获得股东会的特别决议批准。
除对投资者以及发起人资格做出限制外，《咨询文件》中对交易安排和集资规模等方面也提出了建议，规定上市发售后的SPAC的单位可以分为SPAC股份和SPAC权证分别买卖，并通过若干其他措施，以防止夹断价格波动，降低SPAC权证的波动风险；限定了较高的上市门槛，SPAC首次发售时筹集的资金不少于10亿港元。
二、并购交易阶段
1. SPAC并购交易后的继承公司适用新上市规定
联交所建议对SPAC并购交易适用新上市规定，对委任保荐人进行尽职调查，继承公司必须满足最低5亿港元的市值要求，且同股不同权(WVR)或尚未有盈利生物科技公司，要进行财务资格的测试。这些要求体现了联交所对上市行为的监督，避免利用借壳上市规避审批。
2. 独立第三方投资比例限制
独立第三方投资（Private Investment in Public Equity，下称“PIPE”）须占继承公司预期市值的份额不少于25%(若继承公司市值超15亿港元，则至少为15%)；且至少有一个PIPE为一家资产管理公司或基金(资产总值或规模至少达10亿港元)并于继承公司上市之日持有至少5%的已发行股份。联交所的此建议的目的在于通过PIPE降低并购目标估值不实的风险。
3. 摊薄上限
联交所建议SPAC应完整披露并购交易获批及完成对未赎回SPAC股份的股东造成的摊薄影响，并规定：
1）发起人可在SPAC并购标的企业完成之后进一步发行最多10%（以SPAC首次发售日期的已发行股份总数为分母）的发起人股份；
2）禁止发行可令持有人于行使后购买多于三分一股份的权证；禁止所发行的权证合计会令行使后所获得的股份多于该等权证发行时已发行股份数目的30%；
3）禁止所发行的发起人权证会令行使后所获得的股份多于该等权证发行时已发行股份数目的10%。
股权稀释是SPAC的主要风险之一，发起人在SPAC并购交易完成后，会把发起人股份转换为普通股及/或行使发起人权证，稀释发起人之外的投资者持有的SPAC股份，为此联交所确定了摊薄的上限。
4. 股东对SPAC交易的表决权
联交所建议SPAC并购不仅要股东大会批准作实，并限制在有关交易中拥有重大利益的股东的表决权；以及并购交易会使控制权有所转变时，SPAC的原有的控股股东及其紧密联系人的投票权。联交所还引用《上市规则》有关反收购行动表决方式的条文，建议股东书面批准不能取代召开股东大会，体限了联交所在制度安排上将SPAC并购行为视同反向收购行动的态度。
5. 股份赎回
联交所建议SPAC应提供股份赎回权，并列举了三种选择赎回股份的情形：股东在SPAC并购交易、SPAC发起人重大变动、延长SPAC并购目标的期限等事项的表决中投票反对的，可赎回股份。
三、SPAC上市模式的优势及对联交所的影响
SPAC上市模式下发起人只与并购目标进行磋商，缩短了上市的进程；交易价格由双方协商确定，并购目标对自身估值有更大控制权，估值更具有确定性；SPAC发起人可与并购目标可以就交易过程进行磋商，使得交易架构更加灵活。
联交所引入SPAC上市制度，旨在吸引更多来自内陆、东南亚以至世界各地的公司来港上市，拓宽上市路径，增加香港市场的吸引力，提升香港市场在亚洲乃至全球的竞争力。
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