专业解读

一、海外成熟LP的资产配置组合理念

海外成熟LP投资实践，无论是占比最大的社会公共养老基金，还是海外常见的LP如母基金、社会非盈利组织捐赠基金、家族基金，亦或其他机构型基金，这些LP组织均遵循着严格的长期投资组合理念。

其重要的投资组合配置基本都遵循以下几大坚持理念，即：关注长期投资、注重多元化资产配置、重点配置权益类资产、关注新兴资产类型和另类资产的投资尝试、重视运用专业化的投资管理人。

（一） 关注长期投资

通常来说海外投资中，投资时间越长投资回报越高，而机构型LP通常拥有大量积累财富，对大部分资金的需求没有短期流动性要求，而权益性资产配置往往投资周期长，流动性差，但是回报率高，这往往使机构型LP具备了绝佳的权益性资产配置优势。通常来说，机构型LP在长期性套利目的上会实行三种特质相结合：即：长期性、流动性与波动性。

（二）多元化配置

根据海外成熟LP多年投资实践经验，投资资产多元化配置往往可以保持收益不变的情况下，有效降低投资风险。除配置传统的股票、公司债券外，海外成熟LP还往往通过配置私募股权基金、私募房地产基金、私募能源、对冲基金等多种类型资产，实现投资资产类别多元化配置。

以美国比尔.盖茨为例,其之所以称为首富并非依靠微软,而是依靠强大的多元化资产管理。1986年微软上市时，比尔盖茨的资产99%是源于微软的股票价值，价值3亿美元，1994年比尔盖茨成立了瀑布投资，此后先后稳定减持微软股票，并进行多元化投资投资使资产增值到800多亿美金。

（三） 尝试新兴资产与另类资产投资

在复杂新兴的另类资产投资中，总是最先出现国际成熟LP的身影，20世纪80年代初期，私募股权刚刚成为新兴资产类别的时候，大学捐赠基金和家族办公室投资人就成为它最早的投资者之一，因此获取了相当客观的投资收益。但是新兴资产往往缺乏规范指引，相对低效的同时却有着高额的回报空间，大宗资本持有者LP正是往往看中了它的可观收益前景，经过综合评判后选定他们认可的新兴资产类型进行尝试，而最终的收益非常可观。

（四） 注重与专业管理人的合作

国际上成熟的LP通常会选择专业的投资管理人对其资产进行管理，以期获得高额超值回报，而很少自行直投。

选择专业投资管理人合作的主要原因：首先，直投的管理团队建立和维持成本高于选择优秀专业的资产投资管理人。其次，投资管理人市场人才储备充足。西方尤其是私募股权投资的发源地美国，经过长期资本市场的历练，已经具有非常充足的投资管理人资源可供成熟LP选择优秀的投资管理人为其提供服务。再次，寻找有投资潜力的资产配置项目方面，专业管理人更加具有经验优势，这也成为海外成熟LP选择专业投资管理人合作的另一有力理由。

二、中国本土典型LP海外资产配置的市场需求

（一）中国社保基金海外资产配置需求及理念

全国社会保障基金被视为是世界上第五大养老基金，早在2004年已经开始尝试在海外小规模投资配置资产。2016年5月1日国务院正式颁布并实施《全国社会保障基金条例》，明确规定：“全国社会保障基金理事会应当审慎、稳健管理运营全国社会保障基金，按照国务院批准的比例在境内外市场投资运营全国社会保障基金。……”从而在法规政策上使全国社会保障基金具有了海外资产配置的依据。此外还规定，全国社会保障基金理事会可以将全国社会保障基金委托投资或者以国务院批准的其他方式投资，这为全国社保基金做为LP与国内外专业投资管理人合作打开了政策通道。

经过多年探索实践，社保基金会在投资运营中形成了包括战略资产配置计划、年度战术资产配置计划和季度资产配置执行计划在内的较为完善的资产配置体系。其中，战略资产配置计划确定各类资产中长期目标配置比例和比例范围。年度战术资产配置计划是在战略资产配置计划规定的各类资产比例范围内，确定各类资产年度内的配置比例。季度资产配置执行计划是通过对形势分析和年度资产配置计划的审视，确定季度具体的执行计划，进行动态调整。

社保基金会采取直接投资与委托投资相结合的方式开展投资运作。直接投资由社保基金会直接管理运作，主要包括银行存款、信托贷款、股权投资、股权投资基金、转持国有股和指数化股票投资等。委托投资由社保基金会委托投资管理人管理运作，主要包括境内外股票、债券、证券投资基金，以及境外用于风险管理的掉期、远期等衍生金融工具等，委托投资资产由社保基金会选择的托管人托管。

根据全国社会保障基金理事会官网披露数据，截至2016年末，社保基金资产总额20,423.28亿元，自成立至2016年末，基金年均投资收益率8.37%，累计投资收益额8,227.31亿元。其中：境内投资资产19,062.59亿元，占社保基金资产总额的93.34％；境外投资资产1,360.69亿元，占社保基金资产总额的6.66％。

从全国社保基金资产配置需求来看，其一直存在海外资产配置需求，从2004年全国社保基金组建开始就最早试投了中国——比利时直接股权投资基金，此后社保基金一直在海外实施资产配置，但是海外资产配置一直未达到理论上的可投资金额，笔者认为全国社保基金出于安全性、长期性及稳定性的考虑，一直处于对海外资产投资进行审慎探索阶段，因此未来海外资产配置空间较大。

（二） 中国保险企业海外资产配置需求及理念

随着人民币贬值和境内外利率走势的波动，境内资产组合已不能完全满足保险资产多元化配置需求，保险资金积极探索“走出去”之路。目前，保险公司可通过申请QDII额度、购买QDII产品和内保外贷三种主流方式提升海外资产比重。此外，参与沪港通、发行美元债，也是险资积极谋求资产多元化的路径。中国保险资金对于境外资产配置的需求主要在于，通常其设立的资产管理公司资产达到一定规模后，需要增加多种币种，避免一种币种带来的资产贬值压力。在近两年人民币贬值大势下，保险资金的海外资产配置需求就越加迫切。

由于申请QDII额度及购买QDII产品均存在额度限制等问题，人民币贬值状况持续未见利好的状态下，同时考虑保险资金安全性的需求，大部分保险公司基于自身的资金、渠道、资源及投资实力，在资产配置上除考虑价值相对稳定提升的不动产、大型基础设施、养老外，更多的考虑投资于安全性相对较高的私募债形式。除自身直接投资外，亦开始启动与海外知名私募股权机构合作或直接投资海外知名PE机构，有些会综合考虑海外政治、经济、法律风险，从而倾向于投资海外股权投资基金，甚至从一些海外成熟的PE二级市场接盘一些基金项目。

（三） 中国高净值家庭及个人海外资产配置需求及理念

所谓高净值人士的界定，根据2014年证监会颁布的《私募股权基金管理暂行办法》规定，私募投资基金合格投资者限定条件为：私募基金的合格投资者应当具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只私募基金的金额不低于100 万元且符合下列相关标准的单位和个人：

（1）净资产不低于1000 万元的单位；

（2）包括银行存款、股票、债券、基金份额、资产管理计划、银行理财产品、信托计划、保险产品、期货权益等金融资产不低于300 万元或者最近三年个人年均收入不低于50 万元的个人。

而在业内通行的标准中，很多财富管理机构将个人可投资金融资产在200万元以上的客户归入高净值客户。

据诺亚财富集团公开统计数据显示，目前内地高净值人士的海外资产配置比例约为4.8%，这和成熟市场相比还存在较大差距。例如瑞士约有43%的海外资产，美国、日本、韩国、印度的海外资产比例则约为20%。从数据可以看出，内地的高净值人士在海外资产配置比例相对较低。

由于国内经济运行周期性下降中去产能、去杠杆的经济调整态势，人民币贬值以及资产配置多币种多元化配置的需求，国内私募股权基金LP海外资产配置需求也会日益增大，尤其是资产调配和处置时间和流程上相对简洁的高净值人士在海外配置资产与日俱增，但是也存在配置层次较为低配的现状。

海外资产配置，主要是针对中国居民的离岸资产，投资形式包括不动产、股票、债券、外汇、保险、另类投资、基金等。与全球“富豪”相比，中国高净值人群的配置顺序有较大差异。首选投资产品依然是股票，房地产以及公募基金。 

注：本文摘自北京市道可特律师事务所编著的《私募股权LP的法律探究》一书，文章内容有删减。该书已由中信出版集团正式出版。未经许可谢绝转载，欢迎读者购买官方正版图书。