专业解读

10月21日，股转系统发布《全国中小企业股份转让系统挂牌公司股票终止挂牌实施细则（征求意见稿）》（下称“《实施细则意见稿》”），明确了挂牌公司退市制度，并对主动终止挂牌、强制终止挂牌等情形做了详尽解释，并向社会公开征求意见，这意味着新三板退市制度呼之欲出。

2013年2月8日实施的《全国中小企业股份转让系统业务规则（试行）》（下称“《业务细则》”），已对终止挂牌做了原则性的规定，挂牌公司出现六种情形将被终止挂牌，但具体情形尚不完备，实施程序尚不明确。为建立常态化退出机制，实现市场优胜劣汰，提高挂牌公司整体质量，提升市场规范程度，促进新三板市场健康、稳定发展，在总结监管实践的基础上，股转系统配套制定了《实施细则意见稿》。

《实施细则意见稿》全文共六章三十二条，包括总则、主动终止挂牌、强制终止挂牌、投资者权益保护、监管措施和违规处分、附则等内容。其中，对主动终止挂牌与强制终止挂牌进行了差异化的制度安排，具有较强的针对性。

一、主动终止挂牌

主动终止挂牌分为四种情况，具体包括股东大会决定主动申请终止挂牌、股票上市、股东大会决议解散、新设合并或吸收合并而不再具有独立主体资格并被注销。以上情形现实中基本都发生过，如无法披露年报而主动申请终止挂牌的腾楷网络（831164），因公司经营发展战略调整而主动申请退市的卡松科技（832700），因创业板上市而终止挂牌的佳讯飞鸿（430023）和双杰电气（430049），因被收购而主动终止挂牌众益制药（833097）和羿珩科技（835560）。

《实施细则意见稿》除再次细化强调了主动终止挂牌情形，同时对于信息披露和决策程序进行了进一步明确的规定。值得注意的是，股转公司对于主动摘牌的申请资料只是做形式审核，体现了公司意思自治的基本原则。

二、强制终止挂牌

按照《业务细则》规定，目前新三板公司被动摘牌的只有三项条件，一是进入破产清算，二是逾期两个月不披露年报或者半年报，三是无主办券商督导。朗顿教育（831505）和中成新星（831610）因未能及时发布年度报告，于6月30日被股转公司发布公告强制摘牌，这是股转公司首次实施强制摘牌。

《实施细则意见稿》除细化了《业务规则》规定的三种情形外，新增了应强制终止挂牌的其他情形，具体可分为以下四种类型。

一是信息披露严重失信。明确了“最近两个年度的财务会计报告均被注册会计师出具否定或者无法表示意见的审计报告”的强制终止挂牌条件。

二是违法违规行为。重大违法被界定为受到中国证监会行政处罚并在行政处罚决定书中被认定构成重大违法行为，或者被中国证监会依法移送公安机关的情形。对于上述行为，一经查实立即强制终止挂牌。此外，还规定了“最近三十六个月内累计受到全国股转公司三次纪律处分”和“因欺诈挂牌受到全国股转公司纪律处分”的强制终止挂牌条件。

三是持续经营能力存疑。规定挂牌公司如年度财务会计报告不能以持续经营为编制假设，或年度财务会计报告被注册会计师出具持续经营能力存在不确定性的意见，或被主办券商出具了持续经营能力存在不确定性的意见，全国股转公司将强制其股票终止挂牌。

四是公司治理机制不健全。参考《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国公司法〉若干问题的规定（二）》第一条第一项的规定，即“公司持续两年以上无法召开股东大会，公司经营管理发生严重困难的，单独或者合计持有公司全部股东表决权百分之十以上的股东，可以提起解散公司诉讼”，将公司治理的“底线”规定为不能依法召开股东大会或者不能形成有效决议。同时，整改期限设置为一年，挂牌公司在十二个月内无法恢复股东大会职能的，将强制终止挂牌。

三、投资者利益保护

在终止挂牌过程中的投资者保护方面，《实施细则意见稿》以信息披露为中心，在充分揭示风险的基础上，赋予投资者多样化的权利保护方式。其中，对投资者的知情权和决策权的保护以强制规定为主，对补偿基金等有待上位法明确规定的制度，则以引导为主，鼓励市场主体自愿选择适用。

四、结语

北京市道可特律师事务所金融与资本市场团队认为，新三板市场作为多层次资本市场中的重要组成部分，如果要保持活力和持续的发展力，就必须“有进有出”，建立完善的市场主体准入制度和合理且符合市场化特点的退出机制，最终实现市场的优胜劣汰。股转系统在新三板在发展到如今规模体量（注：截至10月21日挂牌公司数为9227家）时，择机发布《实施细则意见稿》，细化摘牌退市制度，将有利于新三板市场实现进退有序、健康发展，同时，对于促进挂牌企业规范发展、维护新三板市场秩序、保护新三板市场投资者具有不可估量的重要意义。相信随着未来《实施细则意见稿》的正式实施和新三板退市的常态化，挂牌企业数量将呈现动态平衡，并最终实现从数量到质量的蜕变。