道可特研究丨金融资管争议解决系列四：《九民纪要》“对赌协议”效力相关问题的法律研究（上）
来源: 道可特律所 时间: 2022-06-30 21:57:57 作者: 李静、陈杰
背景介绍：2019年11月14日，最高人民法院发布《全国法院民商事审判工作会议纪要》（以下简称《九民会议纪要》）。该纪要对“对赌协议”的效力与履行问题给出了具体的处理意见，原则上肯定了投资方与目标公司订立的“对赌协议”的效力，并对股权回购与金钱补偿两种对赌方式的履行规定了处理规则。但是《九民会议纪要》在实务操作过程中仍存在减资前置程序和操作标准不明等障碍。“对赌协议”的效力认定究竟经历了怎样的演变，《九民会议纪要》中关于“对赌协议”效力规定应如何理解和适用，本文将结合具体案件进行研究和分析。
一、对赌协议的定义
《九民会议纪要》发布前，“对赌协议”属于无名合同，被称为明股实债、联名合同保底条款、射幸合同、担保合同、期权等，《九民会议纪要》中明确了“对赌协议”的定义，其是指投资方与融资方在达成股权性融资协议时，为解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本而设计包含了股权回购、金钱补偿等对未来目标公司的估值进行调整的协议。
二、法院关于对赌协议裁判观点的变迁
1. 与公司对赌无效，与股东对赌有效——海富案
海富案即苏州工业园区海富投资有限公司(下称“海富投资”)诉甘肃世恒有色资源再利用有限公司（下称“世恒公司”）增资纠纷案，被媒体称为“对赌协议第一案”，最高人民法院于2012年11月7日审结，是最高人民法院对国内首例PE对赌协议案件。海富案确立了“与公司对赌无效，与股东对赌有效”的原则，该原则不仅成为全国法院同类案件的审判标准，也极大改变了中国投融资的实践。海富案经历了兰州中院一审、甘肃高院二审及最高人民法院再审，三个法院判决结果和理由截然不同。
案件主要事实：
案件审判结果：
2. 与公司对赌无效，但公司可承担担保责任—邦奥案、久远案、瀚霖案
海富案后，与公司对赌无效已经成为法院判决的标准。实践中还有部分对赌是以由公司承担担保责任的形式约定，而并未直接定义为对赌条款。虽然由公司承担担保责任严格意义上并不能成为与公司对赌，但最高人民法院认可公司担保的效力也经历了一定的态度转变。
关于目标公司为股东承担对赌责任提供担保的效力，从邦奥案到久远案，再到瀚霖案也是经历了无效、效力待定、有效三个阶段，由此可见，最高人民法院对公司参与对赌的效力有认可的倾向。
3. 与公司对赌有效—华工案
2019年4月3日，江苏高院对江苏华工创业投资有限公司与扬州锻压机床股份有限公司、潘云虎等请求公司收购股份纠纷一案（以下简称“华工案”）作出判决，认定目标公司履行回购义务不会损害公司股东及债权人利益，亦不会构成对公司资本维持原则的违反。华工案中法官的裁判采取了与海富案不一样的裁判尺度，将对赌协议的效力与协议的履行区分开来。
该案主要事实：
该案中，江苏高院的观点和裁判依据如下：
三、《九民会议纪要》中“对赌协议”的有关规定
2019年《九民会议纪要》明确了关于“对赌协议”争议案件的裁判观点，即：
【与目标公司的股东或者实际控制人“对赌”】如无其他无效事由，认定有效并支持实际履行；
【与目标公司“对赌”】投资方与目标公司订立的“对赌协议”在不存在法定无效事由的情况下，目标公司仅以存在股权回购或者金钱补偿约定为由，主张“对赌协议”无效的，人民法院不予支持，但投资方主张实际履行的，人民法院应当审查是否符合公司法关于“股东不得抽逃出资”及股份回购的强制性规定，判决是否支持其诉讼请求。
【股权回购】投资方请求目标公司回购股权的，人民法院应当依据《公司法》第35条关于“股东不得抽逃出资”或者第142条关于股份回购的强制性规定进行审查。经审查，目标公司未完成减资程序的，人民法院应当驳回其诉讼请求。
【金钱补偿】投资方请求目标公司承担金钱补偿义务的，人民法院应当依据《公司法》第35条关于“股东不得抽逃出资”和第166条关于利润分配的强制性规定进行审查。经审查，目标公司没有利润或者虽有利润但不足以补偿投资方的，人民法院应当驳回或者部分支持其诉讼请求。今后目标公司有利润时，投资方还可以依据该事实另行提起诉讼。
具体归纳如下：
【敬请期待】关于《九民会议纪要》“对赌协议”效力和履行的规定如何适用，《九民会议纪要》“对赌协议”的规定存在哪些实务问题，本文将结合具体案例，分别在《九民纪要》“对赌协议“效力相关问题的法律研究（中）和（下）进行分析解读。
作者简介
李静
北京市道可特律师事务所高级合伙人
北京市道可特律师事务所公司委员会副主任
业务领域：金融、商事诉讼和仲裁、企业并购重组、不良资产处置、公司法律事务等
手机：13521017433
邮箱：lijing@dtlawyers.com.cn
陈杰
北京市道可特律师事务所管委会委员
北京市道可特律师事务所高级合伙人
北京市道可特律师事务所金融专业委员会主任
业务领域：不良资产与资本市场、企业商事诉讼与仲裁
手机：13366052290
邮箱：chenjie@dtlawyers.com.cn
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