专业解读

《全国法院民商事审判工作会议纪要》（法〔2019〕254号）（简称“九民纪要”）第5条原则上肯定了对赌协议的效力，但将减资程序作为目标公司履行回购义务的前置要件，这样一种法律构造的规范目的是维持公司资本维持原则，保护目标公司债权人利益，但实践中减资程序异化为剩余股东利用表决优势牵制投资人退出的工具，使得目标公司履行回购义务沦为“空谈”。作为应对之策，实践中出现了由目标公司股东作为回购义务主体，目标公司为负有回购义务的股东提供增信措施的交易安排。此类增信安排的定性、效力以及可履行性存在诸多法律争议，2023年新修订的《公司法》（下称“新《公司法》”）中新增的禁止财务资助、定向减资、股东压迫情形下的异议股东回购请求权以及违反资本维持原则后公司的救济等规则，为此类增信安排又增加了新的变数。本文将在新《公司法》的背景下，重新审视此类增信安排，以期为投资人顺利退出目标公司提供交易预期。

本文将分为上下两篇展开论述，上篇主要分析上述增信安排的定性和效力问题，本篇主要分析上述增信安排的可履行性以及新《公司法》溯及力问题。

研究丨投后退出争议解决专题：目标公司回购纠纷疑难问题探析（上）

一、目标公司为股东回购提供增信的可履行性

就此类增信措施的可履行性，司法实践也呈现出了无履行障碍、构成履行不能两种不同的裁判思路。

（一）无履行障碍

有的法院认为，只要增信措施有效，目标公司就可以履行增信义务（参见（2020）最高法民申6603号民事判决书、北京市第三中级人民法院（2020）京03民终7314号民事判决书）。此类裁判思路背后的逻辑是将目标公司为股东回购提供的增信措施等同于目标公司为日常经营性交易提供的增信措施，故认为无需进一步适用关于资本维持的相关规则。

（二）构成履行不能

也有很多法院认为，即使增信措施有效，但目标公司是否能够履行增信义务，仍需进一步判断目标公司是否具有履行能力。但是，在能否履行的判断标准上，法院之间出现了分化。

1．履行能力判断标准

（1）资本维持标准

一类裁判思路认为，目标公司为回购义务提供增信实质上属于由目标公司向投资方承担金钱补偿义务，投资方请求履行的，应当注意不得违反法律、行政法规的效力性强制性规定。因为投资方同时也是目标公司的股东，其和目标公司的关系一方面要受到合同法的相关规定调整，另一方面也要受到公司法的相关规定规范，其要从公司获得金钱补偿，只能从公司可以分配的利润中支付，否则就会构成抽逃出资或抽回出资。因此，只有在目标公司有可以分配的利润的情况下，投资方的诉讼请求才能得到全部或部分支持（参见最高人民法院（2020）最高法民终762号民事判决书、北京市第一中级人民法院（2021）京01民初605号民事判决书、上海市静安区人民法院（2023）沪0106民初38123号民事判决书）。

此类裁判思路对于能否履行，所采取的判断标准是资本维持标准，即目标公司履行增信义务不得损及资本。无论是履行减资程序还是仅就利润进行分配都体现了这一规范思路。

（2）清偿能力测试标准

实践中，也有少数法院采用了清偿能力测试标准。如法院认为，本案中笙炭公司与戴美祥均负有付款义务，且笙炭公司已经将股权分配给戴美祥，该行为与典型的公司收回股东股权有所不同，且根据《协议》约定戴美祥受让股份后应与笙炭公司共同承担付款义务，若戴美祥履行上述付款义务，则本案债务可归于消灭，若戴美祥未履行上述付款义务，则笙炭公司可在出资范围内向戴美祥主张权利，且目前尚无证据证明笙炭公司对案外其他债权人已经丧失清偿能力，故根据目前证据笙炭公司尚无履行减资程序的必要，陈俊辉可以请求笙炭公司和戴美祥共同履行付款义务（参见浙江省宁波市中级人民法院（2021）浙02民终226号民事判决书）。

清偿能力标准是指将公司能否清偿到期债务作为判断公司能否履行增信义务的标准。美国示范公司法、加拿大和南非等国家的公司法均采用了这一标准。[1]

2．新《公司法》施行后，定向减资适用新的表决规则

在目标公司需以减资为前置程序的情况下，减资决议能否做出对于目标公司增信义务的履行至关重要。《公司法》（2018）仅规定，有限公司减少注册资本需经持有三分之二以上表决权的股东表决通过。新《公司法》第二百二十四条第三款确立了公司减资以等比例减资为原则，以定向减资为例外的减资规则，并要求定向减资仅能在法律另有规定、有限责任公司全体股东另有约定或股份有限公司章程另有规定的情形下出现。对于投资人而言，若目标公司在新《公司法》出台前尚未作出有效减资决议，则现在有限公司要做出减资决议的话，需由全体股东一致同意。若目标公司在新《公司法》出台前已经持有三分之二以上表决权的股东做出有效减资决议但尚未向债权人清偿债务或提供担保，因此前的减资决议并未取得全体股东一致同意，此时，原减资决议是否有效有待观察。

若控股股东滥用表决权，恶意对减资决议投反对票，损害投资人实现回购的正当期待利益，将有可能构成股东压制。新《公司法》第八十九条第三款新增了股东压制情形下对公司的回购请求权：公司的控股股东滥用股东权利，严重损害公司或者其他股东利益的，其他股东有权请求公司按照合理的价格收购其股权。在此情形下，投资人可考虑请求公司以合理价格回购股权。

二、新《公司法》对于增信安排的溯及力

如前所述，新《公司法》的实施将会对目标公司履行增信措施产生实质性影响。鉴于新《公司法》原则上并无溯及力，因此，前述规定具体将对哪些交易产生影响，仍有必要结合具体情况进一步判断。

根据《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国公司法〉时间效力的若干规定》（法释〔2024〕7号，下称《若干规定》）第三条第（三）项规定：“公司法施行前订立的与公司有关的合同，合同的履行持续至公司法施行后，因公司法施行前的履行行为发生争议的，适用当时的法律、司法解释的规定；因公司法施行后的履行行为发生争议的下列情形，适用公司法的规定：......（三）股份有限公司为他人取得本公司或者母公司的股份提供赠与、借款、担保以及其他财务资助合同，适用公司法第一百六十三条的规定”，新《公司法》第一百六十条禁止财务资助的规定对新《公司法》施行前签订并持续履行至新《公司法》实施后的合同具有溯及力。

根据《若干规定》第四条第（二）项的规定：“公司法施行前的法律事实引起的民事纠纷案件，当时的法律、司法解释没有规定而公司法作出规定的下列情形，适用公司法的规定：......（二）有限责任公司的控股股东滥用股东权利，严重损害公司或者其他股东利益，其他股东请求公司按照合理价格收购其股权的，适用公司法第八十九条第三款、第四款的规定”，股东压迫情形下，股东回购请求权可以溯及适用。

根据《若干规定》第一条第二款第（七）项的规定：“公司法施行前的法律事实引起的民事纠纷案件，当时的法律、司法解释有规定的，适用当时的法律、司法解释的规定，但是适用公司法更有利于实现其立法目的，适用公司法的规定：......（七）公司法施行前，公司减少注册资本，股东对相应减少出资额或者股份数量发生争议的，适用公司法第二百二十四条第三款的规定”，对于定向减资的表决要求，新《公司法》第二百二十四条可以溯及适用。

综上，在新《公司法》施行后，在审理回购退出纠纷中，法院会结合新《公司法》的前述规则对目标公司为股东回购提供的增信措施的效力及履行问题进行审查。

三、总结

本文关注了新《公司法》对于目标公司为股东回购提供增信措施的核心问题，现就本文的核心观点总结如下：

1. 就目标公司为股东回购提供增信措施的定性而言，实践中存在将其定性为担保、债务加入以及约定的连带责任等不同情形；

2. 就增信措施的效力而言，需要区分以下三个层次进行考虑：

（1）当其被定性为目标公司对外担保/债务加入/约定的连带责任，应准用法定代表人越权代表的规则，区分投资人是否善意以便认定对外担保的效力以及分配无效后的过错责任；

（2）当目标公司对股东回购义务提供的增信措施构成债务加入或约定的连带责任时，因目标公司需要承担终局责任的份额不确定，目标公司能否向股东进行追偿的份额不确定。对于目标公司不能向股东追偿的份额，目标公司所承担的对应部分的增信措施是否有效，有待进一步研究；

（3）目标公司对股东回购义务提供的增信措施有可能因违反新《公司法》禁止财务资助的相关规定而无效，最终结果有待司法实践做出回应答。

3. 就增信措施的履行而言，存在因未履行减资程序、无可分配利润或丧失清偿能力而无法履行的风险。在此情形下，投资人可考虑通过追究目标公司因暂时无法履行而导致的迟延履行的违约责任，以减小损失；

4. 新《公司法》将在目标公司为股东回购提供增信措施这一问题上得到溯及适用，进而有可能一改之前法院对于此类案件的裁判观点。

脚注：

[1] 参见刘燕：《“对赌协议”的裁判路径及政策选择———基于 PE /VC 与公司对赌场景的分析》，《法学研究》，2020年第2期，第136页。

作者简介

师光虎
北京办公室 高级合伙人

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侯新凯
北京办公室 合伙人

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罗远
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